| 量化对冲私募上半年反思回忆录：
上半年，黑色和农产品行情火爆，外围资金介入，商品期货波动率较大，不少量化对冲私募的cta策略表现脱颖而出。实际上，面临股指期货受限“枷锁”依然未解，阿尔法策略无法对冲这一新常态，嗅觉“敏感”的量化对冲私募早已普遍开始寻求多样化策略或启动一些酝酿多时的“库存”策略，比如cta、套利、高频等。另外，一些专做商品的量化私募也开始加大对股票、金融期货等多元领域的策略研究。
监管发力，私募优化风控紧锣密鼓
对于量化对冲私募来说，猴年年初就戛然上演的a股熔断“猴戏”至今印象深刻，叠加股指长期深度贴水的因素，不少私募的阳光化产品净值一度遭遇大考。深圳市泰德嘉禾投资有限公司（下称“泰德嘉禾”）投资总监兼基金经理李宇新对期货日报记者说：“我们所管理的产品采用的核心策略是统计套利策略，截至6月底，所有产品的规模合计为2.28亿元。上半年，由于受年初熔断的影响，产品净值出现了明显回撤。另外，股指期货尚未放开，也影响了产品的整体收益。”
截至6月底，泰德嘉禾自主发行的“泰德量化1号”基金年化收益率为7.685%，最大回撤为3.77%。回忆当时的市场情况，“今年1月，主要受熔断的影响较大，两次熔断，流动性丧失，再加上股指期货市场结算制度的影响，结算价和最后成交价相差巨大，特别是第二次熔断，结算价和最后成交价相差3.8%之多，由于我们的产品净值都是以结算价来计算，导致净值波动巨大，单位净值最大回撤达到3.77%”。李宇新说，“本次影响，花了一个月多才得以恢复，到2月20日左右才得以弥补。对于这样的政策性风险，我们暂时也没有行之有效的应对措施，但我们会不断优化模型和加强风控，以确保稳健的收益。”
以量化对冲投资为特色的深圳嘉理资产管理有限公司总经理李建春也表示，今年上半年市场趋势较为明显，波动也较大，特别是5月、6月市场出现了较为极端的上涨下跌行情。超预期的波动对公司的风险控制提出了巨大的挑战。“针对市场变化，我们一方面通过积极的风险控制手段，通过针对市场波动和盈亏变化来动态调整仓位来整体控制产品波动。另一方面，积极地开发新的策略和逻辑，希望通过策略逻辑的分散来降低产品波动。”他说。
商品发力，私募多元化投资策略奏效
相比熔断的短期影响，量化对冲私募对于维持了将近一年的股指期货长期贴水的窘况更为“上心”。李宇新坦言：“持续的基差贴水是最大的挑战。当大多数私募开始从其他策略中找机会时，我们进一步挖掘了统计套利的收益率，并相信在现有的基差成本下，该策略能够盈利。”
与泰德嘉禾的坚守不同的是，市场上的大多数量化私募均选择开辟多策略的路径。当然，也有一些在股指受限之前就奉行多策略为主的私募机构，未雨绸缪，他们在这场集体“大考”中顶住贴水压力，成功实现了逆势增长。
“股指期货受限导致市场流动性大幅降低，期指出现深度贴水，ic合约曾一度贴水300点。在这种情况下，私募对冲成本高达30%，这对见惯了正基差的阿尔法策略来说是极大的负面影响，不少私募在此行情下暂停了该策略的运作。” 上海淘利资产管理有限公司（下称“淘利资产”）策略总监陈莹表示，在此不利情况下，公司上半年并未选择暂停策略，而是加强研究，充分发挥自身在套利上的优势，借助在模型、基差波动方面的丰富经验，研究出了新的阿尔法策略，并在此基础上，叠加期现套利策略模块，使得改良后的中性策略在基差贴水的环境下，能够完全或部分克服贴水对策略的不利影响，整体取得正收益。
陈莹表示，其公司在去年9月期指受限后进行了为期三个多月的策略调整与创新，包括阿尔法策略和多策略，自去年12月开始，公司的产品各月收益均表现优异。截至今年6月底，淘利资产的资管规模约30亿元，目前拥有套利、阿尔法、cta中性和cta趋势四大类策略，产品类型涵盖套利型和多策略产品，总体年化收益率在12%左右，最大回撤在2%以内。
相比2015年的鼎盛，虽然大多数量化对冲私募今年上半年的阿尔法、套利等策略收益率有所下滑，但商品市场的活跃也为其提供了历史性的投资新机。
上海念空数据科技中心（下称“念空科技”）是一家成立于2015年3月的量化对冲私募，截至今年6月底资管规模为30亿元，公司以多策略组合为投资特色。上半年，念空科技的多策略系列产品最大回撤仅为2%，“这出现在2016年3月初，是由于基差短期内收敛而导致的。” 念空科技市场总监祝肖靓向记者介绍称，“2015年9月股指开仓手数受限，因为负基差的原因，其他投顾无法进行股票阿尔法策略操作，但我们积极研发新策略，新规虽然减少了产品年化收益，但产品仍能获得10%—15%的收益。”
“2015年9月至12月期间，基差波动剧烈，公司研究出相应的基差套利策略，并在股指期货新规出台之后，策略模型依然有较好的表现，产品盈利可观。”祝肖靓表示，今年上半年，a股整体波动低于去年，这对股票中性策略造成一定影响，但商品波动剧烈，cta策略表现优良。为此，公司吸收了专注cta策略研发的团队，由经验丰富的投研人员共同研发cta策略，并推出了cta系列产品。“近几个月商品趋势出现，我们充分利用cta策略抓住市场交易机会，获得盈利。”祝肖靓说。
因诺（上海）资产管理有限公司（下称“因诺资产”）自2014年成立以来，即视多策略为公司持续发展的根本，最主要的产品线也奉行混合策略，该产品线的旗舰产品——“因诺启航1号”自2015年3月发行以来，至同年9月股指期货新政出台之前，“因诺启航1号”的年化收益高达104%，最大回撤仅2.2%。
“股指新政出台后，我司的套利策略与阿尔法策略受到了很大影响。但是，由于我司混合策略布局，仍然依靠选股策略和cta策略取得了不俗的收益，并且将风险严格控制在与之前相同的水平，多个混合策略产品在今年上半年收益率为8%至19%不等，回撤均在3%以内。” 因诺资产总裁兼投资总监徐书楠向期货日报记者介绍称，多策略一直以来都是公司的发展方向。今年，公司开发新策略的重点在选股策略及cta策略上，1月至4月的收益主要来自cta趋势类策略，而5月至6月来自于cta套利类策略，年内新上线的5个子策略都贡献了相当的收益。
上海言起投资管理咨询有限公司（下称“言起投资”）也是一家以多元策略组合为投资特色的量化对冲私募，2013年11月成立至今发行产品31只，总资管规模17亿元。其市场总监兼中国总代表林志胜介绍称，公司的cta管理期货投资组合策略亦实施多元分散，包括跨期套利，跨市场跨品种强弱套利，量化趋势交易（以轧差来控制）等，预估风险对冲效果高达50%，投资标的包含股指期货、国债期货和流动性最佳的三大交易所的15—30种商品期货。
“策略组合只要有波动性，就会有预期报酬。从实证角度来看，商品期货的部分策略套用股指期货，预期能进一步提升报酬/风险比。尤其是在目前股票市场系统风险极大的情况下，cta管理期货投资组合策略更能有效地降低基金的股票部位风险。”林志胜表示，综合而言，cta管理期货投资组合策略能够提供以下三大功能：改善和优化投资组合；防范股票市场系统风险；显著降低投资组合的风险和提高投资组合的收益。
据jp morgan有关报告，在传统的股票和债券投资组合中加入15％或更多的cta基金，可以显著降低投资组合的风险和提高投资组合的收益。另外，芝加哥商业交易所（cme）也有报告结果显示，在规模及风险相同的前提下，包含20％的cta管理期货投资策略的股票和债券投资组合，比未含管理期货的投资组合的收益要高50％。
“动荡市下容易出现极端波动率，套利及价差策略将是比较好的选择。但不同商品之间，没有真正的套利，套利做的是必然的收敛。不同品种或跨期则称为价差交易，品种收敛的机率很高，但这不代表必然会收敛。”林志胜认为，交易部门必须分析交易的品种，并严控在不同的情况之下，可能发生的风险，并设置相关的风险控管规则。
相较于量化对冲私募转战商品，市场上也出现专注商品量化交易的私募加速丰富商品之外的投资策略。李建春表示，公司目前主要策略依然集中在商品，截至今年6月底公司产品规模约10亿元，主要采取商品量化对冲策略与宏观对冲策略，同时也在积极推进股票等相关策略的布局和开发。
诚信审慎，私募合规运营意识加速提升
当然，除了交易上的投入，私募机构的运营方式也发生着潜移默化的改变。春节前夕，中国证券投资基金业协会（下称“中基协”）发布《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项》，拉开了这场“监管风暴”的帘幕，之后的内控指引、披信息披露管理办法、私募投资基金募集行为管理办法等文件接踵而来。
上半年，不仅仅是量化对冲私募，全国各地成千上万家不同类型的私募机构在公司的团队建设、日常运作方面都做了相关完善工作，以求尽早跟上监管层的脚步，持续发展私募基金事业。
李建春表示，在股指期货受到限制，监管层新的监管规定连续出台的背景下，公司在研究团队和产品运营团队都进行了扩充，主要是加强研究以及在合规运营上按照监管要求严格运作。林志胜介绍称：“通过进行内部稽核，公司旨在推动各部门运作的合规性和有效性，并监督公司内部控制制度的执行情况，督促研究部门进行市场分析，为投资提供决策支持。”
上半年，在由证监会、中基协、工商税务部门、地方金融办、地方协会等多方联动主导，旨在为私募基金行业“正本清源”的一系列监管举措的作用下，量化对冲私募作为私募基金中的重要一角，对于日后的合规发展、品牌建设也加深思考。
祝肖靓说：“私募的品牌代表了私募的发展目标和前景，念空科技致力于打造中国的千禧年，最大程度地挖掘优秀的投研人员加入到我们的平台中，给每个团队充分的发挥空间。”
“现在是中国金融市场的黄金十年，从以前的代客理财，到现在的专业投资管理；从单一商品到多商品，从单一策略到多策略，从单一市场到跨市场，这意味着资金是朝向要以稳健增值为目的。”林志胜认为，a股股市历经了盘整，牛市和熊市，这足足考验着私募在这个市场上的优胜劣汰，私募品牌表现出这家私募的风格直接影响投资人的选择。环肥燕瘦，各有千秋，言起投资的品牌就是“宁走十步遥，不行一步险”，对于家族财富基金而言，要的是资金的避风港，而不是在找寻最大获利的交易行为，因为没有一个策略能够永久运行。在任何一个时间点，投顾都必须秉持自己的宗旨，持续地为家族财富表现出最好的能力，品牌自然就应运而生。
各家私募机构对于品牌的解读不一，但正如李宇新所言：“私募基金管理人的品牌就是严格遵守相关法律法规，对投资人诚信、负责，审慎尽职地为投资人带来稳健收益。”只言片语，不失为私募机构历经考验、大浪淘沙后仍屹立不倒的“王道”。
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